“Luna死亡三日”如何發生？重倉的Jump Crypto回顧UST脫錨與關鍵原因

LUNA、UST崩盤究竟是怎麼發生的？引發的災難的關鍵因素為何？就讓重倉且此次損失慘重的加密貨幣大鯨魚 Jump Crypto 回顧死亡三日的場景、檢討過程中的眉角。本文源自於加密貨幣頂級投資機構Jump Crypto的研究報告《The Depegging of UST》，由動區專欄作者 Wu Blockchain 編譯、整理。
（前情提要：懶人包 | UST崩盤始末》8,400 萬美元，撬動 400 億 Defi 金融帝國）
（背景補充：與其糾結熊市何時到底，不如看看A16z DCG 三箭…「加密貨幣10大機構」是怎麼玩的）

（注：本文引用的時間為GMT 時間，比台灣時間（GMT+8）慢8 小時）

在5 月7~9 日期間，UST 開啟了一去不復返的脫鉤，在回顧了公開的交易數據後，Jump Crypto 的研究團隊有三個關鍵的看法：

1. 脫鉤的開端由5 月7 日UST/3CRV Curve 池的一連串特殊交易引發的。（小幅脫鉤，最高偏離1.3%）
2. 從5 月7 日星期六到5 月9 日星期一，Anchor 的資金流出，特別是來自一小部分大型交易商的資金流出，給UST的掛鉤帶來了巨大的壓力。（1% 的脫鉤壓力）
3. 5 月9 日星期一，加密貨幣市場的強烈拋售增加了額外的壓力，最終導致UST 不可換回的脫鉤。（開始大幅脫鉤，當天脫鉤25%，隨後幾天UST 價格在0.25~0.95 美元之間波動）

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下圖是UST 在該期間前後的掛鉤偏離度走勢圖：

5 月7 日：Curve 池異動

• 5 月7 日星期六，流動性狀況逐漸惡化，尤其是在Curve 上。
• 當天，在75 分鐘內，一系列關鍵交易率先將UST 脫錨。
  • 21:44 GMT，Terraform Labs (TFL) 取走了1.5 億UST，這樣雖然讓Curve 池恢復相對平衡，卻削弱了流動性深度。
  • 21:57，一個相對不活躍的錢包（錢包A）將8500 萬UST 兌換為USDC（Curve 池有史以來最大的一筆交易），此舉再次打破Curve 池的平衡。
  • 22:32~22:38：另一個錢包（錢包B）通過三筆交易，總共拋出7500 萬UST，此時Curve 池已經處於極度不平衡狀態。
  • 22:52：TFL 又取走1 億UST，但仍處於較為嚴重的不平衡狀態，不過更重要的是，這時候資金池的流動性深度更差，更受小額交易的影響了。
  • 23:00 後，Curve 池交易開始騷動，具體可見原文附錄。
• 此外，錢包A 在當天早些時候將1.08 億美元的UST 轉到了幣安，而這些轉款恰好與幣安的交易量上升和Curve 流動性惡化有關。

下圖是這一天幣安和Curve 上UST 的掛鉤偏離度走勢圖：

Curve 資金池的規模走勢圖：

Curve 資金池的失衡走勢以及UST 在幣安上的交易量走勢：

因此，綜合以上事實，我們推斷的一個假設是，錢包A 在幣安上賣出了UST，而這種相對單方面的拋售壓力表現為幣安和Curve 後期UST 的流動性惡化。我們無法觸及到幣安的具體交易，所以我們既不能肯定也不能否定這個假設。

我們無法得知錢包A 背後的所有者，雖然其交易額巨大，但是其交易行為並不活躍也不復雜。我們提供了一些額外的線索來補全其畫像：

• 從 3 月15 日到 4 月11 日，錢包A 總共接收了2 億UST，隨後陸續存入了Anchor。除此之外，該賬號很少有交易活躍。
• 該地址只是一個基礎賬號，並非多簽賬號。
• 有一次本想從Anchor 取款1000 萬UST，卻輸入錯誤取款了1 億UST。
• 5 月7 日時使用Wormhole 跨鏈橋時支付了較高的費用。
• 5 月7 日有意識地使用Flashbots 去Curve 池完成交易。
• 有趣的是，錢包A 似乎此前已經做好了去Curve 池交易的準備，包括通過Wormhole 從Terra 跨UST 到以太坊，從幣安提現0.5 ETH 到以太坊地址以備手續費之需。
• 5 月8 日，錢包A 將兌換所得的所有USDC 分為多次充值到Coinbase。

Anchor 資金流出

• 5 月7 日夜間以及9 日夜間，Anchor 出現了大量資金外流，給掛鉤帶來了巨大壓力。
• 大戶資金陸續外流，反而是部分小戶在此期間增加在Anchor 中的資金。
• 在這一事件中，大量Anchor 借款人被強制清算，儘管我們認為這些並沒有對UST 造成多大的壓力。
• 當時，Achor 所匯聚的UST 佔據了75%，而在事件發生後的一周內，總共有100 億UST 流出，其中前三天的流出量就已經達到50 億。

下圖是Anchor 中UST 的流出走勢圖：

下圖是Anchor 中UST 的流出走勢圖vs 掛鉤偏離度：

由上圖可知，Anchor 的UST 流出分為三個階段：

• 5 月7~8 日期間，雖然有25 億流出，但是依舊保持錨定。
• 5 月8~9 日期間，沒有明顯流出，錨定也相對穩定。
• 5 月9 日以後，又開始流出，脫鉤也進一步加重。

另外，我們根據用戶的UST 持倉進行分類，得出了一下結果：

• 大戶（6 號前Anchor 存儲價值超過1 百萬）：迅速逃離了協議，幾乎立即減少了15% 的倉位，並在這些事件發生的頭三天內減少了40% 以上的倉位。
• 中戶（6 號前Anchor 存儲價值在1~100 萬）：逃離協議的速度就沒那麼快樂，幾乎立即減少了5% 的倉位，並在這些事件發生的頭三天內減少了30% 以上的倉位。
• 小戶（6 號前Anchor 存儲價值小於1 萬）：增加在Anchor 中的風險敞口，不過由於其總倉位規模比中大戶小一個數量級，因此敞口的增加不足以抵消資金外流。

下圖是儲戶的倉位：

借款人清算

我們最後檢查了借款人在Anchor 的強制清算，他們存入了bLUNA, bETH 和其他抵押品。一些評論人士指出，鑑於加密貨幣市場（尤其是LUNA）的價格不斷下跌，Anchor 的清算速度可能進一步推動了這些事件的發生。

然而，我們發現，強制清算錨借款人似乎並沒有在事件中發揮關鍵作用。原因有三：

1. 從概念上講，清算對錨定的影響並不明顯。清算對抵押品價格（如LUNA）造成了下行壓力，但對UST 造成了上行壓力，隨著未償還貸款的償還，UST 的淨供應會收縮
2. 從數量上看，與UST 的總市值相比，Anchor 的借款規模較小。在其巔峰時期，Anchor 擁有大約140 億美元的存款，只有30億美元的貸款。
3. 就時機而言，清算基本上發生在Anchor 流出加速之際。因此，充其量只是增加了增量壓力。

我們通過繪製出清算與Anchor 流出的關係圖來說明後兩點，無論從數量上還是從外觀上看，強制清算在這些事件中似乎都沒有發揮突出或主導作用。

避險情緒

5 月9 日傍晚，UST脫鉤幾個百分點，加密市場的避險情緒可能導致了這一事件。

這種情緒延伸到了加密貨幣市場之外，甚至在傳統的股票市場也能感受到。

下圖是比特幣價格vs 掛鉤偏離度：

下圖是S&P 500 價格走勢vs 掛鉤偏離度：

總結

截至5 月9 日，UST 已經嚴重脫鉤。在接下來的幾天裡，作為吸收UST 的主要渠道，LUNA 的價格也是一落千丈。

特別是，在5 月7 日之前，LUNA 的總供應量為幾億，但從5 月7 日到5 月9 日，Terra 鏈上的鑄造和燃燒機制又鑄造了幾百萬。但在那之後，步伐加快了。5 月10 日，該機構鑄造了4000 萬；5 月11 日，又鑄造了10 億；5 月12 日，又鑄造了2000 億；在5 月13 日的頭幾個小時裡，又印刷了6 萬億。